Bugünlerde dünya, İkinci Dünya Savaşı sonrası dönemde ortaya çıkmış en önemli değişim rüzgarına şahit oluyor. Etkileri ekonomide başlayıp, daha sonra siyasete sirayet eden değişim talepleri hiç bu kadar görünür olmamıştı.
Benzer bir durum 1989 yılında, Berlin Duvarı’nın yıkılması ve Doğu Bloku’nun tarih sahnesinden silinmesi ile yaşanmıştı. Ancak bu değişimin yarattığı etkilerle, Batı’nın alışık olduğumuz müesses nizamı baş edebilmişti. Bazılarına göre “tarih bitmişti”.
Bugünkü değişim dinamikleri o günlerdekinden çok farklı. Siyasi mücadele ve istikrarsızlıklar, ister istemez savaş sonrası inşa edilen iktisadi düzeni sarsar nitelikte. Her geçen gün ekonomide değişen güç dengeleri, mevcut sistemin sürdürülebilirliğini zora sokmakta, savaş sonrası inşa edilmiş uluslararası ödemeler sisteminde “sistemik” mali krizlerin oluşumuna yol açmaktadır. O sistemin bugünün dünyasındaki ekonomik güç dengelerine yeterli gelmediği her geçen gün daha çok görünür olmaktadır. Dahası bugünün koşullarında bu sistemi sürdürebilmek için uygulanan likidite politikaları, sistem içinde kriz(ler) üretmeye başlamıştır.
Siyasi dengelerde ve reel ekonomik gerçeklerde yaşadığımız değişim geçmişten çok farklı. Maalesef bunların üzerine inşa edilmiş mali sistemde yaşanan değişim bu realitelerle uyumlu değil.
Bu kez Batı’nın müesses nizamının karşısında, 1980’lerde olduğu gibi, başarısızlığından ötürü günleri sayılı bir sistem yok. Aksine ekonomik başarıları ile dünyanın dikkatini toplamış, son derecede iddialı bir ülke olan Çin var.
SSCB’den farklı olarak Çin, kendini dünya iktisadi sisteminden izole etmiş değil. Aksine bu sistemin çok önemli bir unsuru olmuş durumda. Batı kaynaklı değer zincirlerinin ayrılmaz bir parçası. Dolayısıyla Çin’in herhangi bir başarısızlık veya aksaklık sebebiyle bu zincirin dışına atılmasının Batılı ekonomiler için maliyeti çok büyük. Çin ekonomisi onların ekonomik büyümesinin en önemli unsuru olmuş durumda. Bunun en güzel örneğini Covid-19 salgınında gördük zaten.
Çin’in ekonomi alanındaki bu başarıları ve Batılı ekonomilerin Çin ekonomisine bağımlılıkları İkinci Dünya Savaşı sonrası ABD’nin kurmuş olduğu uluslararası mali düzenin istikrarına yönelik en önemli tehdit. ABD siyasi olarak kurmuş olduğu birlikteliği korumaya devam ediyor ama ekonomi alanında bu birlikteliğin zayıfladığı çok açık.
Bu tehdidin en önemlisini, ABD Doları’na bağımlı kılınmış olan uluslararası ödemeler sistemine yöneltilen tehditler oluşturmaktadır. Zira uluslararası ödemeler sisteminin merkezinde ABD ve dolar yer almakta; bu da Amerika’ya reel üretimden bağımsız olarak asimetrik bir ekonomik güç temin etmektedir. Bunun en güzel örneği finansman sıkıntısına girmeden cari açık verebilme imkanıdır. Diğer bir deyişle, ABD dışındaki ülkeler kendi ihtiyaçlarını karşılayabilmek için ürettikleri malları dünyaya ihraç ederek döviz elde etmek zorundayken, ABD mal ihracatının yanında herhangi bir reel üretime ihtiyaç duymadan dolar ihracatı yaparak da ihtiyaçlarını dünyadan temin edebilmektedir.
Özellikle İkinci Dünya Savaşı sonrası oluşan mali düzen, ABD’nin bu şekilde ihraç ettiği dolarların bu sistem içindeki ülkeler tarafından talebini zorunlu kılmıştır.
Bu güç çekişmesi, dünya mali sistemindeki istikrar arayışlarının önündeki en önemli engellerden biridir aynı zamanda. Dahası son yıllarda görüldü ki ABD – Çin çekişmesi ve ABD’nin Çin’e karşı Batı cephesinde kurmaya çalıştığı ittifak arayışları hem ABD hem de Batılı ekonomilerdeki üretim kapasitelerinde belirsizlikler yaratmaktadır. İster istemez reel sektöre yönelik böyle bir belirsizlik finansal politikaların da sınırlarını belirlemektedir. Bu sınırların genişlemesi büyük ölçüde Batı sisteminin üretim kabiliyetindeki artışın sürekliliğine bağlıdır. Böyle bir ortamda, üretim imkanlarını yeterli düzeyde geliştirmeden bu sınırların zorlanması ise ister istemez mali sistem üzerinde istikrarı bozucu etkiler yaratmaktadır.
Medyascope'un haftalık e-bülteni
Andaç'a abone olun
Editörlerimizin derlediği öngörüler, analizler, Türkiye’yi ve dünyayı şekillendiren haberler, Medyascope’un e-bülteni Andaç‘la her çarşamba mail kutunuzda.
Batı’daki üretim artışlarını sınırlayan siyasi gelişmeler ve beraberinde meydana gelen enflasyon, mali koşullarda değişimi zaruri kılıyor. Ancak daha önceki “likidite bolluğunun” yol açtığı aşırı borçluluk ve borca dayalı talebin varlık fiyatlarında ortaya çıkardığı şişkinlikler tüm mali sisteme yönelik ciddi bir risk oluşturuyor. Bu risk algısının ve buna neden olan likidite politikasının sürdürülebilmesi ise mümkün görünmüyor.
Özellikle ABD ve Çin arasındaki siyasi ve ekonomik gerilimlerin dünya üretimine yaptığı olumsuz etkileri düşünürsek likiditenin bugünün üretim koşullarıyla daha uyumlu hale getirilmesi zaruridir. Tüm bu gelişmeler beraberinde FED’in para ve faiz politikalarında değişimi gündeme getirmektedir.
Bu politika değişimi nedeniyle bugünlerde dünya yeni bir mali çalkantı içine girdi. Silicon Valley Bank‘in (SVB) ardından iflas eden Signature Bank’ın çöküşü, tüm dikkatleri ABD mali piyasalarına ve FED’in bu iflaslara karşı tepkisinin ne olacağına çekti.
ABD’deki bu iflasların yarattığı tedirginlik devam ederken, İsviçre’deki Credit Suisse’in iflası uluslararası piyasalarda bir başka endişe kaynağı oldu. Para otoriteleri gereken açıklamaları gecikmeden yapıp, gerekli tedbirleri alarak piyasaları rahatlatmasını bildiler.
Hem ABD hem de İsviçre bu bankalarda yaşananların dünya ekonomisini etkilemelerine izin vermedi. Bu soruna müdahale etmek için ABD, kendi hazinesi üzerinden kamu kaynaklarını kullanmaktan kaçınmayacağını ima ederken, İsviçre hükümeti sorunu kamu kaynaklarını kullanmadan, özel sektör içinde halletmeye gayret sarf ediyor.
Bu iflasların dünya mali sistemine yönelik “bulaşıcı” bir etkisinin olmayacağı söyleniyor. Şimdilik bu etki sınırlı da oldu zaten. Hatta endişe içinde olanların bazıları, bu yeni gelişmeler nedeniyle FED’in faiz artırımlarına ara verip vermeyeceğini merak etmeye başladı. Diğerleri ise daha da ileriye giderek, Amerikalı para otoritesinin benzer iflasların önüne geçmek için genişleyici likidite politikasına dönüş yapabileceğini ümit ediyor.
Maalesef bu beklentilerin hepsi boşa çıktı. Hafta içinde FED uyguladığı politikadan geri adım atmayarak, politika faizlerini 25 puan daha artırdı. Hatta gelecek toplantıda benzer bir artış yapacağının da kapısını şimdiden açtı. Kısa dönemde oluşan bu ve benzeri maliyetlere rağmen FED, İkinci Dünya Savaşı sonrasının mali düzenine uzun dönemde tehlike arz eden aşırı risk iştahı ve likidite bolluğu sorununu çözmek için son derecede kararlı bir duruş sergiledi. Kanımca doğru da yaptı.
Amerikan bankalarının iflaslarının nedeni, likidite bolluğunu fırsat bilen, risk iştahı yüksek iktisadi birimlerin, düşük faizle borçlanıp bilançolarının şişmesine neden olan mali varlık alımlarıdır. Özellikle düşük faiz ortamında, karlı görülen hazine bonolarına ve tahvillerine yaptıkları yatırımlar bu bankaların bilançolarını büyüten önemli faktörlerdendi.
Elbette faizlerin artması bu varlık değerlerini olumsuz etkiledi ve bankaların likit dengelerini sarsarak, iflaslarına yol açtı. Bu bir şekilde, bizim 2000 yılındaki Demirbank’ın iflasına benzer bir durum oluşturdu. Bu durumda başka bankaların da olup olmadığı bilinmiyor. Ancak bu haliyle sorun, sistemin tümüne sirayet etmiş gibi görülmüyor.
Karşı karşıya kaldığımız bu kriz, uzun zaman hüküm süren, ucuz ve bol likidite döneminde mali piyasalara verilen yanlış sinyallerin ve oluşturulan aşırı risk iştahının sonucudur. O günlerdeki likidite politikasının göreli fiyatlar üzerinde yol açtığı tahribatın bir nevi maliyetidir bu yaşadıklarımız.
Ancak bu arada piyasa “aktörlerinin”, yani batan bankaların da sorumluluklarını yerine getirmediklerini itiraf etmek gerekir. Zira 2013’ten beri, uygulanan mali politikalardan dönüşün sinyallerini veren FED, piyasa aktörlerini yönlendirmeye çalışıp iktisadi aktörlerin de benzer şekilde bilanço küçültmelerini istemiştir. Anlaşılan o söylemler bu ve benzeri bankalar üzerinde yeteri kadar ikna edici olmamış. O günlerdeki düzenin ilelebet devam edebileceğini düşünülmüş, ABD’nin izlediği likidite politikasının uluslararası ekonomide yaşanan gerçeklerle uyumlu olma gereği büyük ölçüde görmezden gelinmiştir.
Sorun sadece o iki bankada mı?
Aynı zamanda TCMB gibi bazı bankaların da FED’in politika değiştirme niyetine pek aldırış etmedikleri görülmektedir. Şu ana kadar SVB ve diğerleri gibi bir sorunlarla karşılaşılmamış olsa da bu, TCMB’nin ve benzer duyarsızlıkta devam eden mali kurumların da aynı akıbeti yaşamayacakları anlamına gelmez.
Elbette FED gibi bir kurum bile bilançosunu küçültürken maliyetlerle karşılaşabilir. Ama kendisi bir kamu hizmeti gördüğü ve elinde çok büyük mali imkanlar olduğu için, faiz artışlarının onun kendi bilanço dengelerine yapacağı olumsuz etkileri kolayca telafi edebilir. Maalesef benzer imkanlar özel bankalar için yoktur. Onların maruz kaldıkları zararları kurumun kendisi ve/veya pay sahipleri öder. Tabii o da zararın boyutu karşılanacak düzeylerdeyse.
Merkez bankalarının durumunda ise bu zararı ülkelerin hazineleri ve vatandaş ödeyecektir.
FED’in bu politika değişiminin ipuçlarını Ben Bernanke, 2013 yılında görevi bırakırken vermişti. Bu neredeyse kaçınılmaz bir değişim ihtiyacıydı. Bu açıklamaların ve yönlendirmenin o dönemde tek bir amacı vardı. Birbiriyle iç içe geçmiş dünya mali sistemindeki diğer politika yapıcıları ve piyasa katılımcılarını yaşanacak değişime alıştırmak ve kendisiyle birlikte onların da bilançolarını küçültmeye yönlendirmekti. Dünya mali sisteminde ihtiyaç duyulan istikrar için böyle bir uyuma ihtiyaç duyulmaktaydı.
Böyle bir dönüşüm ihtiyacını doğuran nedenlerden biri, aşırıya kaçan likiditedeki artışların üretim ile bağının kopmuş olması ve aralarındaki farkın bir daha kapanamayacak ölçüde açılmış olmasıdır. Böyle bir durumun uzun süre istikrarlı bir fiyat düzeyi ile korunarak sürdürülebilmesi mümkün değildir. Bundan kaçınmanın yolu, büyük ölçüde Amerikan ve dünya ekonomisinde ciddi üretim artışlarının yaşanmasıdır ki bu konuda beklentiler eskisi kadar olumlu görünmüyor. En azından şimdilik…
Dünya ekonomisindeki likidite bolluğunun yaşandığı dönemde ihtiyaç duyulan üretim artışları, düşük ücretlerle ürettikleri malları dünyaya ihraç eden Çin yardımıyla sağlanabilmişti. Hatta teknolojik gelişmelerin üretim süreçlerine hızlı entegrasyonu ile Batı kaynaklı değer zincirlerinde de ciddi üretim artışları elde edilebilmişti. Ancak bunların aynı hızda gelecekte sürdürülebileceği son derecede şüpheli. Daha bu şüpheler dağılmadan ortaya çıkan Covid-19 dalgası ve ardından ortaya çıkan Ukrayna-Rusya Savaşı dünya ekonomisindeki üretim hacminin düşmesine yol açtı.
Son yıllarda bir yandan Çin ile yaşanılan siyasi krizlerle Ukrayna-Rusya Savaşı’nın yol açtığı “arz kısıtlarının” olumsuz etkileri, diğer yandan mevcut üretim seviyesi ile sürdürülemeyecek düzeylerde seyreden likiditenin varlığı, enflasyon konusunda ciddi endişelerin doğmasına neden olmuştur. Enflasyon konusundaki bu endişelerin artması FED’in şahinleşmesinin en önemli nedenidir.
Ayrıca bu yeni politikasıyla FED, likidite düzeyini üretim hacmiyle uyumlu hale getirmenin ve halihazırdaki likidite fazlalığının varlık fiyatlarına yönelmesinin de önüne geçmeyi amaçlamaktadır. Zira fazla likiditenin, Türkiye’de gayrimenkulde olduğu gibi, ABD’de de tahvil fiyatları üzerine yaptığı enflasyonist etkisinin ve bilançolar üzerinde oluşturduğu şişkinliğin yönetilmesi giderek zorlaşmaktadır. Aslında bunun en güzel örneği Türkiye’de yaşanan gayrimenkul fiyatları ve kiraların ülkede hakim olan ortalama gelir düzeyi ile bağının kopmasında görülüyor.
Anlaşılan o ki SVB ve diğerleri, fiyatı şişmiş bu varlıkları portföylerinde tutarak bilançolarını büyütmeyi bir iş pratiği olarak benimsemiş ve bedelini ödemişlerdir. Bizde ise bu bedeli kim ödeyeceğine henüz karar verilmemiştir.
Bizim aksimize, FED ve dünyadaki diğer merkez bankaları kısa dönemde ortaya çıkan arz kısıtlarının ve likidite bolluğunun mal, ve varlık fiyatları üzerindeki enflasyonist etkileri konusunda endişeliler. Bu yüzden likidite politikalarını değiştirip politika faizlerini bir bir artırmaktadırlar.
Türkiye’nin bu farkının arkasındaki nedeni dünyadan farklı bir üretim yapısına sahip olması değildir. Aksine dünyadan farklı olarak, iktidarın toplumu enflasyonla yaşayabilmeye ikna edebilmesidir.
Dahası Türkiye ekonomisinin dünya ekonomisi konumu gereği “küçük ülke” olması, bizdeki enflasyonun dünya ekonomisine etki etme riskini de ortadan kaldırmaktadır. Bu nedenle ülkemizdeki enflasyonun küresel ölçekte bir tehlike yaratması düşünülemez.
Bu da Batılı para otoritelerinin TCMB’nin politikalarına yeteri kadar ilgi göstermemelerine yol açıp vatandaşları, iktidarların bu insafsız politikalarına mahkum etmektedir.
Ülkemizdeki mali piyasalardaki bu politikaların sonucu da hem mal-ve-hizmet fiyatlarında hem de varlık fiyatlarında şişmedir. Bu şişmenin giderilebilmesi ise yeterli düzeyde sanayi üretimi artışı ile olabilir. Ama ülke ekonomimiz artık giderek daha fazla bankacılık ve sigortacılık hizmetlerine dayanarak büyüyebilmektedir. Maalesef bu da Türkiye ekonomisinin son zamanlardaki en büyük zaaflarından biridir.
İktidar ne derse desin, bugün izlenilen para politikası sürdürülebilir değildir. Tıpkı FED’in 2013 sonrasında yapmaya çalıştığı tarzda bir dönüşüm, er ya da geç ülkemizde de yaşanacaktır. Ancak bu dönüşümden doğrudan mağduru olacaklar Amerika’daki gibi bankalar olmayabilir. Bu etkinin konut ve gayrimenkul piyasası üzerinden, daha çok dolaylı bir etki olması beklenebilir.
Önce ellerindeki konut stoklarını cari değerleri üzerinden bilançolarına yansıtan işletmelerin şişirilmiş olan bilançolarında bazı zaafların çıkması beklenebilir. Özellikle bu bilançolara dayanarak aşırı kaldıraç kullanmış reel kesim işletmelerinin böyle zaafları göstermesi muhtemeldir.
Ancak Türkiye için asıl tehlike bu varlık fiyatlarındaki ayarlamaların bilançolar üzerinden etkisi değildir. Asıl sorun çok uzun süredir baskılanan döviz kurunun serbest bırakılmasının banka ve reel sektör bilançolardaki yükümlülükler kısmında yapacağı etkidir. Özellikle varlık fiyatlarında görülebilecek bir çöküşle birlikte yaşanabilecek bu gelişmenin Türkiye ekonomisi üzerinde çok daha yıkıcı olması muhtemeldir.
Dünyada ve ülkemizde elde edilecek siyasi istikrar ve sürdürülebilir bir büyüme, bugün yaşadığımız veya gelecekte yaşayacağımız mali istikrarsızlıklardan kaçınmanın en önemli yoludur. Bu yüzden hem dünyamız hem de ülkemiz için siyasi istikrarın sağlanabilmesi, öncelikle sürdürülebilir bir büyüme temin edilmesine, ardından bu istikrarın üzerine inşa edilecek doğru likidite politikasına bağlıdır.
e-mail: guncavdio@gmail.com
